تأثیز تغییزات عذم اطوی اى س د غیزه تظز ز س ن اخثار خ ب تذ پیصتی ی س د ز س ن در ضزايط هختلف اقتصادی تز ريسک سزهاي گذاری

Transcription

1 ی ا Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th 208 فصل اه سیاست ای هالی اقتصادی سال چ ارم ضوار 3 ت ار 395 صفحات تأثیز تغییزات عذم اطوی اى س د غیزه تظز ز س ن اخثار خ ب تذ پیصتی ی س د ز س ن در ضزايط هختلف اقتصادی تز ريسک سزهاي گذاری هجیذ س جیزدار گز حسبثذاری احذ اران دا طگب آساد اسالهی اران ایزاى ) یس ذ هسئ ل( M-Zanjirdar08@iau.arak.ac.ir ه ا هصلحیعزاقی گز حسبثذاری احذ اران دا طگب آساد اسالهی اران ایزاى Mona.mosslehi@yahoo.com سزهاي گذاری ت ع اى يک تصوین هالی و ار دارای د هؤلف ريسک تاسد ی ت د ک هثادل ايي د تزکیة ای گ اگ ى سزهاي گذاری را عزض هی وايذ. ت اتزايي ذف اس پض ص حاضز تزرسی تأثیز تغییزات عذم اطوی اى س د غیزه تظز ز س ن اخثار خ ب تذ پیصتی ی س د ز س ن در ضزايط هختلف اقتصادی تز ريسک سزهاي گذاری است. د ر سها ی پض ص 388 تا 392 و آهاری هطتول تز 08 ضزکت ت د ک تعذاد 324 داد - سال هیتاضذ. تزای تزرسی فزضی ا اس رگزسی ى خطی ضزية وثستگی ج ت تجشي تحلیل داد ا آسه ى فزضی ا اس زمافشار Eviews سخ 7 استفاد ضذ است يافت ای پض ص حاکی اس ايي است ک هیاى تغییزات عذم اطوی اى ه ج د در تاسار س ام در ضزايط ر ق اقتصادی ريسک سزهاي گذاری در حالت کلی راتط هع اداری ج د دارد ک ايي راتط در ضزايط رک د اقتصادی هع ادار ویتاضذ. در ضزايط ر ق رک د اقتصادی تا افشايص س د غیزه تظز ز س ن ريسک سزهاي گذاری کا ص يافت در ضزايط ر ق رک د اقتصادی افشايص اخثار خ ب تاعث کا ص ريسک سزهاي گذاری در ضزايط ر ق رک د اقتصادی افشايص اخثار تذ پیصتی ی س د ز س ن تاعث افشايص ريسک سزهاي گذاری هیض د. طثق ت ذی.E22 H20 :JEL اص کلیذی: سزهبی گذاری ػذم اطوی بى س د غیزه تظز ز س ن اخجبر خ ة ثذ پیصثی ی س د ز س ن ضزایط التػبدی ثبسار سزهبی ایزاى. * تاريخ دريافت: 394/8/27 تاريخ پذيزش: 395 2/2/

2 ی ب ی ب ی ب ی ب Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3. هقذه ا ویت سزهبی گذاری ثزای رضذ ت سؼ التػبدی اختوبػی ث ا ذاس ای است و اس آى ث ػ اى یىی اس ا زم ل ی ثزای رسیذى ث ت سؼ یبد هیض د اهب ثبیذ ث یبدداضت و ث وبى هیشاى و ت خ ث ایي اهز هیت ا ذ ثب افتبدى در یه د ر هثجت ثبػث رضذ ضى فبیی التػبد ض د ػذم ت خ ث آى یش هیت ا ذ ه خت افت التػبدی فز غلتیذى ث یه سیز ش لی د ر ه فی ض د. ث بثزایي رضذ التػبدی افشایص رفب ػو هی در ثل ذهذت ثذ ى ت خ ث سزهبی گذاری ػ اهل تأثیزگذار ه خ د در هحیط سزهبی گذاری اهىبىپذیز یست. یىی اس ایي ػ اهل در ثبسد سزهبی گذاری است. اس طزفی اهز س اطالػبت یه سیل اثشار را جزدی ه ن در تػوینگیزی هحس ة هیض د ثذ ى ضه ویفیت تػویوبت یش ثستگی ث غحت دلت ث گبم ث دى اطالػبتی دارد و در سهبى تػوینگیزی در اختیبر ثبسار بی هبلی ایي اطالػبت هیت ا ذ ث غ رت طب ب اخجبر ػالئن افزاد لزار هیگیزد. پیصثی ی هختلف اس داخل یب خبرج ضزوت ا ؼىبس یبثذ در دستزس س بهذاراى لزار گیزد ثبػث ایدبد او ص ب تغییزاتی در لیوت س بم هیگزدد او ص ثبسار س بم ث آگ ی ب اخجبر هتفب ت است. سهی هؼو ل ثزای تحلیل هذیزیت آى هسئل تػوینگیزی در ضزایط ػذم اطوی بى است و ث ط ر س تی ثب استفبد اس ظزی هطل ثیت ه رد ا تظبر ثزرسی هیض د )ریجیر ر سی 2002(. در دستزس ج دى اطالػبت هؼو لتزیي ػبهل ثزای ػذم اطوی بى است. وچ یي یه خجز هوىي است پیچیذ ث د گشارش ب تحلیل بی سزهبی گذاری ثزای وطف هبخزا یبسه ذ سهبى ثبضذ. چ یي اخجبری ػی ػذم اطوی بى در سزهبی گذاراى فؼبالى ثبسار سزهبی ایدبد هیو ذ )خی چ یی 200(. ثز ایي اسبس هیت اى ادػب وزد و او ص سزهبی گذاراى سجی ث د تب حذ سیبدی ثستگی ث هیشاى اطالػبتی دارد و آى ب دریبفت هیو ذ ایي الگ هیت ا ذ ثبػث ایدبد او ص هتفب ت سزهبی گذاراى ث اخجبر خ ة ثذ در ضزایط هختلف التػبدی گزدد )لی س اسچزا ذ 2009(. ذف اغلی پژ ص حبضز ثزرسی اثز تغییزات ػذم اطوی بى س د غیزه تظز ز س ن اخجبر خ ة ثذ پیصثی ی س د ز س ن در ضزایط هختلف التػبدی ثز سزهبی گذاری است

3 ی ب ی ب ی ب Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th 208 ث بثزایي ث د جبل پبسخگ یی ث ایي پزسص ستین تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره و آیب تغییزات هختلف التػبدی هتغیزی تأثیزگذار ثز سزهبی گذاری است 2. هثا ی ظزی پیطی پض ص ضزایط در اطوی بى ػذم اغل ثبثتی در فز گ سزهبی گذاری خ د دارد هج ی ثز ای ى سزهبی اس خطزگزیشاى است ث س ی ثبسد س د توبیل دارد سزهبی گذاراى گزیش اس ر د سزهبی خ د ث خبیی و خطز خ د دارد یب افك بهطخػی در ثزاثز س د اغل سزهبی ضبى ست اهت بع هیو ذ. سزهبی گذار ثب ت خ ث هیشاى سزهبی گذاری ا تظبر س د ثبسد هت بسجی را دارا هیثبضذ. سزهبی گذاری ث ػ اى یه تػوین هبلی و ار دارای د هؤلف ثبسد ی ث د و تزویت د ایي هجبدل گ بگ ى سزهبی گذاری ػزض را س یه اس هیو ذ. سزهبی گذاراى در پی ثیطی وزدى ػبیذی خ د اس سزهبی گذاری ست ذ اس س ی دیگز ثب ضزایط ػذم اطوی بى حبون ثز ثبسار بی هبلی ه اخ هیثبض ذ و ػبهل اخیز دستیبثی ث ػ ایذ سزهبی گذاری را ثب ػذم اطوی بى ه اخ هیسبسد. ضی وىبراى )99( طبى داد ذ فزغت هبلی ثذ ی ضزوت ب دارد ثیي ثذ ی فزغت سزهبی گذاری مص ه وی در تأهیي سزهبی گذاری راثط ه فی خ د دارد. چ ردیب ضی ا و هبر )2002( طبى داد ذ و ثیي ضزایط التػبدی س د ضزوت ب ارتجبط خ د دارد. ػال ثز ایي آى ب طبى داد ذ و ثیي ثبسد س بم ضزایط التػبدی ارتجبط خ د دارد در الغ ضزایط التػبدی در لیوتگذاری دارایی ب مص اسبسی دار ذ. وین ایگثی آ ب )2008( طبى داد ذ و در ثل ذهذت افشایص ویفیت افطب حبوویت ضزوتی ث دلیل افشایص ضفبفیت گشارضگزی هبلی سجت وب ص ول غیزسیستوبتیه هیض د. وىبراى )200( ثیبى وزد ذ و حسبسیت سزهبی گذاراى ث اخجبر ثذ پیصثی ی س د در ط ل د ر بی ػذم اطوی بى ثبال توبیل هذیزاى را ث ا تطبر پیصثی ی س د ث یژ اخجبر ثذ پیصثی ی وب ص هید ذ. چ ی )200( طبى داد و سبى ػذم اطوی بى ثبسار ثبػث تغییز در او ص لیوت س بم ث س د غیزه تظز ضزوت هیض د سهب یو سزهبی گذاراى در خػ ظ ل ع ر ك التػبدی ثب ػذم اطوی بى ر ثز ست ذ اخجبر ثذ پیصثی ی س د تأثیزات ضذیذتزی در وب ص لیوت س بم دارد.

4 65 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 لبلیجبفاغل بدری )385( طبى داد ذ و ع او ص افزاد ث اطالػبت ه تطز هتفب ت است در ثزخی ه ارد او ص آى ب ث اطالػبت خذیذ وبهال ػمالیی ویثبضذ. پ رحیذری ػبلیپ ر )390( طبى داد ذ و ارتجبط ثیي داد بی حسبثذاری ثب چزخ بی تدبری تحت تأثیز ا ذاس ضزوت ب چزخ ای یب غیز چزخ ای ث دى ضزوت ب است. سدبدی وىبراى )39( طبى داد ذ شی بی وبی ذگی تأثیز هثجت هؼ بداری ثز سزهبی گذاری در ضزوت ب دارد ویفیت الالم تؼ ذی تأثیز ه فی هؼ بداری ثز سزهبی گذاری ضزوت ب دارد. ارثبثیبى سلطب ی ژاد )39( طبى داد ذ ػذم اطوی بى ثبال یب پبییي در او ص لیوت س بم ث اخجبر ثذ در د ر بی ر ك تدبری تأثیزگذار یست. وچ یي در د ر بی رو د تدبری ضزایط ػذم اطوی بى ثبال ثبػث او ص ووتز لیوت س بم ث اخجبر خ ة هیض د. یهوبر وىبراى )392( طبى داد ذ هتغیز بی ا ذاس هؤسس حسبثزسی تذا م ا تخبة حسبثزس تأثیز هثجت هؼ بدار هتغیز تخػع حسبثزس در غ ؼت تأثیز ه فی هؼ بدار ثز سزهبی گذاری دار ذ. ثب دلت در ثزرسی بی گذضت هیت اى دیذ و تبو ى در سهی ػذم اطوی بى هحیطی و اس ه نتزیي ػ اهل ه خ د در ثبسار است تحمیمبتی ا دبم ضذ اهب تحمیمی در ه رد تأثیز آى ثز ریسىی و سزهبی گذاری هیت ا ذ داضت ثبضذ ا دبم طذ و در ایي پژ ص ث غ رت دلیكتز در ضزایط بی هختلف ثبسار یؼ ی د راى ر ك رو د التػبدی ثزرسی ضذ است. 3. فزضی ای پض ص ثب ت خ ث هطبلت یبد ضذ پیصثی ی هیض د و او ص در ضزایط هختلف التػبدی ثز ػ اهل ػذم اطوی بى هتفب ت ثبضذ ث بثزایي فزضی بی پژ ص ث ضزح سیز است : فزضی ا ل: در ضزایط ر ك التػبدی افشایص س د غیزه تظز ز س ن ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است. فزضی د م: در ضزایط ر ك التػبدی وب ص تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است.

5 ی ب ی ب Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th 208 تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره فزضی س م: در ضزایط ر ك التػبدی افشایص اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است. فزضی ر ك ضزایط در چ برم: افشایص سزهبی گذاری هؤثز است. ضزایط در پ دن: فزضی سزهبی گذاری هؤثز است. رو د التػبدی التػبدی افشایص پیصثی ی ثذ اخجبر س د افشایص س د غیزه تظز ز س ن ثز س ن ز ثز وب ص فزضی ضطن: در ضزایط رو د التػبدی وب ص تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است. فزضی فتن: در ضزایط رو د التػبدی افشایص اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است. فزضی ضزایط در طتن: رو د افشایص سزهبی گذاری هؤثز است. 4. ر شض اسی پض ص التػبدی افشایص پیصثی ی ثذ اخجبر ثز س ن ز س د پژ ص حبضز اس ظز طجم ث ذی ثز هج بی ذف اس ع تحمیمبت وبرثزدی اس ظز ر ش هب یت اس ع تحمیك وجستگی است. هجب ی ظزی پیطی پژ ص ثب استفبد اس وتبثخب همبل ای تز ت خوغآ ری ضذ ا ذ. ثزای ثزرسی ػذم خ د وجستگی ثیي خطب بی هذل اس آسه ى د رثیي اتس ى ثزای تؼی يی خ نب وگ ی اطالػبت تدزثی ثب ت سیغ آهبری ه تخت اس آسه ى ثزا تطخیع ر ش تبثل یی اس F لیوز ثزای تطخیع اثزات ثبثت تػبدفی اس آسه ى بسوي ثزای استمالل خطی هتغیز ب اس آسه ى نخطی استفبد ضذ است. تدشی تحلیل آسه ى فزضی بی پژ ص ثب استفبد اس زمافشار Eviews سخ 7 ا دبم ضذ است. -4. جاهع آهاری ا تخاب و خبهؼ آهبری پژ ص هتطىل اس ولی ضزوت للوز ی در سهب ی ضزوت بیی و ضزایط سبل بی 392 تب 388 پذیزفت ضذ در ث رس ا راق ث بدار ت زاى است. سیز را داضت ذ حذف گزدیذ ذ: ثزای ث دست آ ردى و آهبری

6 ی ب Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 ضزوت بیی و در للوز ی سهب ی پژ ص ارد ث رس ضذ ا ذ. ضزوت بیی و در للوز ی سهب ی پژ ص تغییز در سبل هبلی داضت ا ذ. ضزوت بیی و در گز ضزوت سزهبی گذاری اسط گزی هبلی ث د ا ذ. ضزوت بیی و در للوز ی سهب ی پژ ص لف هؼبهالتی ثیص اس 3 هب داضت ا ذ. ضزوت بیی و سبل هبلی آى ب ث 2/29 ختن ویض د. ثب ت خ ث ث ذ تب 5 تؼذاد 08 ضزوت ث ػ اى و ا تخبة ضذ ذ تؼذاد 324 داد -سبل هزث ط ث د راى رو د التػبدی 26 داد -سبل هزث ط ث د راى ر ك التػبدی هیثبضذ هتغیز ا هذل ای پض ص در ایي پژ ص ث ه ظ ر آسه ى فزضی بی ا ل تب چ برم اس راثط )( استفبد ضذ است : Inv R SURP *Ronagh B Unser *Ronagh 0 2 3NG *Ronagh NB *Ronagh SIZE 4 5 )( ث ه ظ ر آسه ى فزضی بی پ دن تب طتن اس راثط )2( استفبد ضذ است : Inv R SURP *Rokod B Unser *Rokod 0 2 3NG *Rokod NB *Rokod SIZE LEV ) 2( t در د ر i سزهبی گذاری ضزوت : Inv R t در د ر i س د غیزه تظز ز س ن ضزوت : Surp : Unser تغییز تا : NG ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ضزوت i در د ر t یه هتغیز هدبسی است چ ب چ اخجبر هزث ط ث س د هثجت ثبضذ ػذد یه در غیز ایي غ رت ػذد غفز هیثبضذ. : NB یه هتغیز هدبسی است. در غیز ایيغ رت ػذد غفز است. چ ب چ اخجبر هزث ط ث س د ه فی ثبضذ ػذد یه : Ronagh هتغیز دائوی و ثزای د ر ر ك ػذد یه در غیز ایي غ رت ػذد غفز هیثبضذ. : Rokod هتغیز داهی و ثزای د ر رو د ػذد یه در غیز ایي غ رت ػذد غفز است.

7 t در د ر i ا ذاس ضزوت :SIZE.-2-4 : LEV ا زم هبلی ضزوت i در د ر t است. هتغیز اتست تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره سزهبی گذاری: هبرو یتش )952( ث ضزح راثط )3( ثیبى ضذ است: Investment Risk (R i E(R i ) n 2 R: i ثبسد الؼی س بم یب سجت ول ػبیذی حبغل اس سزهبی گذاری در یه د ر هؼیي ) 3( سجت ث سزهبی گذاری و طی آى د ر هػزف گزدیذ ث غ رت راثط )4( هحبسج ضذ است: R i (Pt Pt ) DPS P t t ) 4( t ثبسد س بم ػبدی در د ر : R i t لیوت س بم ػبدی در د ر : P t لیوت س بم در د ر t- : Pt t س د مذی س بم ػبدی در د ر : DPS t اگز افشایص سزهبی اس هحل آ رد مذی هطبلجبت یب ا ذ خت در تؼذاد س بم لجل ثؼذ اس افشایص سزهبی ثبضذ ث دلیل تفب ت P t ثب -t P لبثل همبیس یست ث بثزایي P t ثبیذ تؼذیل گزدد در بیت ثبسد س بم ػبدی اس راثط )5( هحبسج هیض د )خذادادی وبرگزپ ر 388(: R i ( a)pt DPSt Pt C P t a: درغذ افشایص سزهبی )اس هحل ا ذ خت یب آ رد مذی( C: آ رد مذی ث گبم افشایص سزهبی ثبسد ه رد ا تظبر E R i : اس طزیك راثط )6( هحبسج هیض د )طبلت یب ثزسیگز 387(: )5(

8 56 )6( فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 E(R) X *X *X *...X n i 2 3 n هتغیز ای هستقل س- د غیزه تظز ز س ن SURP )7( : اس راثط )7( ث دست هیآیذ )چ ی وىبراى 200(: SURP (EPS PEPS )P EPS س: د ز س ن تحمكیبفت ضزوت i در د ر t t در د ر i س د پیصثی ی ضذ ز س ن ضزوت : PEPS t در د ر i آخزیي لیوت س بم ضزوت : P - تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم (: Unser ا حزاف هؼیبر ثبسد ثبسار ثزای 2 هب در یه سبل هبلی ا ذاس گیزی ثبسد ( ثبسار ز هب یش اس تفب ت ضبخع لیوت ثبسد مذی پبیبى اثتذای زهب تمسین آى ثز ضبخع لیوت ثبسد مذی اثتذای ز هب حبغل هیگزدد زچ ا حزاف هؼیبر ثبسد ب در ز سبل ثیطتز ثبضذ ػذم اطوی بى در ثبسار ثیطتز است و در راثط )8( طبى داد ضذ است )وین وىبراى 200(: Market Uncertainty = STD(R mt ) )8( R: mt ثبسد ثبسار )هب ب ( و ث غ رت راثط )9( هحبسج هیض د: R mt Im Im Im t t t )9( t ضبخع ول ث رس در پبیبى د ر : Im t t ضبخع ول ث رس در اثتذای د ر : Imt - اخجبر خ ة ثذ پیصثی ی س د ز س ن: اگز پیصثی ی س د ز س ن طبىد ذ افشایص در س د سجت ث د ر لجل ثبضذ اخجبر خ ة چ ب چ حبوی اس وب ص ثبضذ ث ػ اى اخجبر ثذ پیصثی ی تلمی هیض د )چ یی 200(:

9 اخجبر خ ة اخجبر ثذ تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره... 5 EPS EPS PEPS PEPS - ضزایط التػبدی )I(: ضبخع ول ث رس و اطالػبت سبال هزث ط ث آى اس سبیت )0( )( ث رس ا راق ث بدار ت زاى استخزاج هیض د )خب س ى 999(. IF: I 0 IF: I 0 د ر ر ك التػبدی د ر رو د التػبدی )2( )3( هتغیز ای ک تزلی :)SIZE در راثط )0( طبى داد ضذ است )ضب ؼلیساد 39(: - ا ذاس ضزوت ( SIZE LN(MV ) ارسش ثبسار حم ق غبحجبى س بم ضزوت i در د ر t )4( : MV (: LEV در راثط )( طبى داد ضذ است )ضب ؼلیساد 39(: - ا زم هبلی ( LEV DEBT / ASSET )5( t در د ر i ارسش دفتزی ول ثذ ی س بم ضزوت : DEBT t در د ر i ارسش دفتزی ول دارایی س بم ضزوت : ASSET

10 56 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 5. يافت ای پض ص -5. آهار ت صیفی در خذ ل )( ثزخی هفب ین آهبر ت غیفی هتغیز بی هتغیز سزهبی گذاری اثز ر ك در س د غیزه تظز ز س ن اثز ر ك در تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د ه فی ا ذاس ضزوت ا زم هبلی اثز رو د در س د غیزه تظز ز س ن اثز رو د در تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم اثز رو د در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز رو د در اخجبر هزث ط ث س د ه فی هأخذ: تبیح تحمیك. پژ ص ارائ ضذ است: جذ ل. آهار ت صیفی هتغیز ای پض ص هیا گیي هیا تیطی کوی ا حزاف هعیار چ لگی کطیذگی 2/559 78/ /66 5/79 2/23 3/937 2/628 40/43 /66 /796 /592 0/28-5/229 0/408 2/044 /09 0/574-0/443 /706-0/408 0/892 0/769 5/38 0/200 2/866 0/349 0/437 /472 0/88 0/67 2/866 0/457 0/467 0/04-2/806 0/000 0/000 0/000 23/75 0/089 -/090 0/000 0/000 0/000 25/85 /324 5/847 /000 /000 32/34 /027 /873 5/846 /000 /000 2/ /086 0/687 5/ /55-0/032 2/338 0/42 0/257 27/06 0/592-0/007 3/507 0/296 0/320

11 2-5. زهال ت دى هتغیز ا هتغیز تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره آسه ى خبرن- ثزا زهبل ث دى هتغیز اثست استفبد ضذ و در خذ ل )2( ارائ گزدیذ است: سزهبی گذاری هأخذ: تبیح تحمیك. جذ ل 2. تزرسی فزض زهال ت دى هتغیز اتست پض ص آهار جارک-تزا 5/ سطح هع ا داری 0/ تعذاد هطا ذات 540 در خذ ل )2( اس آ دب و سطح هؼ بداری هتغیز اثست ثیص اس 5 درغذ است فزؼ غفز یؼ ی زهبل ث دى هتغیز تأییذ هیض د سزهبی گذاری اس ت سیغ زهبل ثزخ ردار هیثبضذ آسه ى F لیوز آسه ى اسوي تبیح آسه ى F لیوز بسوي هذل بی ا ل د م س م ث ضزح خذ ل )3( هیثبضذ: آسه ى اف لیوز هذل ا ل هذل د م 6/ جذ ل 3. تايج آسه ى F لیوز اسوي سطح هع اداری تیج تبثل یی آسه ى اسوي 00 سطح هع اداری /0000 6/597 هأخذ: تبیح تحمیك. تبثل یی 94/04726 ثب ت خ ث خذ ل )3( احتوبل آسه ى F لیوز ثزای توبم فزضی ب ووتز اس 5 درغذ است ثبیذ اس ر ش داد بی تبثل یی ثزای ثزآ رد هذل استفبد ض د در هزحل ثؼذ ثزای تؼییي استفبد اس هذل اثزات ثبثت در همبثل تػبدفی آسه ى بسوي ا دبم ضذ ثب ت خ ث ایيو در هذل ا ل احتوبل آسه ى وبید ثیطتز اس 5 درغذ ضذ است ث بثزایي اس اثزات تػبدفی خ ت تخویي تدشی تحلیل هذل ا ل استفبد هیض د در هذل د م احتوبل آسه ى وبید ووتز اس 5 درغذ ضذ است ث بثزایي اس اثزات ثبثت خ ت تخویي تدشی تحلیل هذل د م استفبد هیض د.

12 55 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 6. خالص تجشي تحلیل ا ت تفکیک ز فزضی -6. تجشي تحلیل فزضی ای ا ل د م س م چ ارم تبیح حبغل اس آسه ى هذل ا ل پژ ص ث ضزح خذ ل )5( آهذ است: هتغیز ا ػزؼ اس هجذأ اثز ر ك در س د غیزه تظز ز س ن اثز ر ك در تغییزات ػذم اطوی بى ثبسار س بم اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د ه فی هأخذ: تبیح تحمیك. ا ذاس ضزوت ا زم هبلی ضزیت تؼییي ضزیت تؼییي تؼذیلضذ د رثیي اتس ى جذ ل 5. خالص تايج هذل ا ل پض ص ضزاية خطای استا ذارد سطح هع اداری 0/00 0/0063 0/0063 0/0063 0/7776 8/ آهار - t 2/3543 2/ / / / / / / /79 0/34273 / / / /4 0/ / / / / /62-2/ / / Fآهبر سطح هؼ بداری 2/28422 ثب ت خ ث خذ ل )5( احتوبل آهبر t ضزیت ثبثت هتغیز بی اثز ر ك در س د غیزه تظز ز س ن اثز ر ك در تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د ه فی ا ذاس ضزوت ث سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ووتز اس 5 درغذ است ثز ایي اسبس ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ. اهب اس آ دب و احتوبل آهبر t هتغیز ا زم هبلی ث 5 درغذ فزضی است پس ا ل ثزای ایي هتغیز رد سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ثیطتز اس ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار ویثبضذ. ث بثزایي ثب اطوی بى 95 درغذ هیض د. ضزیت تؼییي تؼذیلضذ لذرت ت ضیحد ذگی هتغیز بی هستمل را طبى هید ذ و لبدر است ث هیشاى 62 درغذ تغییزات هتغیز اثست را ت ضیح د ذ. احتوبل آهبر F ثیب گز ایي است و ول هذل اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ. ثب ت خ ث خذ ل )5( هیت اى هؼبدل خطی الگ را ث غ رت راثط )6( ارائ داد:

13 تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره Inv R 074/ / 2SURP * Ronagh 648 / 2367Unser * Ronagh 62 /3838NG Ronagh 4/3835NB Ronagh / 3SIZE )6( * * فزضی ا ل: احتوبل آهبر t ضزیت هتغیز اثز ر ك در س د غیزه تظز ز س ن ث سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ووتز اس 5 درغذ است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ ضزیت ثزآ رد ضذ ثزای هتغیز اثز ر ك در س د غیزه تظز ز س ن ث س بم ث اس سزهبی گذاری در ضزایط ر ك هؼ بدار ه فی است پس فزؼ H 0 رد هیض د. فزضی د م: احتوبل آهبر t ضزیت هتغیز اثز ر ك در تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار لحبظ آهبری سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ووتز اس 5 درغذ است ث بثزایي ارتجبط ف ق هؼ بدار هیثبضذ ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ث ضزیت ثزآ رد ضذ اثز هتغیز ثزای ر ك در تغییزات سزهبی گذاری در ضزایط ر ك هؼ بدار هثجت است. ثز ایي اسبس راثط خطی ثیي هتغیز تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ث سزهبی گذاری در ضزایط ر ك خ د دارد ث بثزایي فزؼ H 0 رد هیض د. فزضی س م: آهبر t ضزیت هتغیز اثز ر ك در اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ث سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ووتز اس 5 درغذ است پس ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ ضزیت ثزآ رد ضذ ت سط زمافشار ثزای هتغیز اثز ر ك در اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ث H 0 رد هیض د. سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ه فی هؼ بدار است فزؼ فزضی چ برم: احتوبل آهبر t ضزیت هتغیز اثز ر ك در اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن ث سزهبی گذاری در ضزایط ر ك ووتز اس 5 درغذ است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ ضزیت ثزآ رد ضذ ت سط زمافشار ثزای هتغیز اثز ر ك در اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن ث H 0 رد هیض د. سزهبی گذاری در ضزایط ر ك هؼ بدار است ث بثزایي فزؼ

14 55 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره آسه ى نخطی هذل ا ل پض ص اس هؼیبر ضزیت وجستگی خطی پیزس ى ثزای س دص استمالل خطی هتغیز بی هستمل الگ استفبد ضذ است. خذ ل )6( تبیح ایي ارسیبثی را طبى هید ذ: سزهبی گذاری اثز ر ك در س د غیزه تظز ز س ن اثز ر ك در تغییزات ػذم اطوی بى ثبسار س بم اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز ر ك در اخجبر هزث ط ث س د ه فی ا ذاس ضزوت ا زم هبلی هأخذ: تبیح تحمیك. ريسک سزهاي گذاری -0/58436 جذ ل 6. تايج نخطی هذل ا ل پض ص اثز ر ق در س د غیزه تظز ز س ن -0/ /33878 اثز ر ق در تغییزات عذم اطوی اى تاسار س ام 0/ / / اثز ر ق در اخثار هزت ط ت س د هثثت -0/ / /48 0/35847 اثز ر ق در اخثار هزت ط ت س د ه فی 0/ / / / / ا ذاس ضزکت -0/ / / / / /09552 ا زم هالی در خذ ل )6( ضزیت وجستگی ثیي هتغیز بی هستمل ووتز اس 0/75 هیثبضذ و طبى هید ذ در چ یي حبلتی نخطی لبثل اغوبؼ است تجشي تحلیل فزضی ای پ جن ضطن فتن طتن تبیح حبغل اس آسه ى هذل د م پژ ص ث ضزح خذ ل )7( آهذ است:

15 هتغیز ا ػزؼ اس هجذأ اثز رو د در س د غیزه تظز ز س ن اثز رو د در تغییزات ػذم اطوی بى ثبسار س بم اثز رو د در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز رو د در اخجبر هزث ط ث س د ه فی هأخذ: تبیح تحمیك. ا ذاس ضزوت ا زم هبلی ضزیت تؼییي ضزیت تؼییي تؼذیلضذ د رثیي اتس ى جذ ل 7. خالص تايج هذل د م پض ص ضزاية تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره خطای استا ذارد آهار - t 3/ / /886 سطح هع اداری 0/0339 0/04 0/0396 0/4484-2/2833-7/ / / /7673 0/ / /8983 / / /30858 / / / / / / / / Fآهبر 8/2529 0/ سطح هؼ بداری 00 2/ ثب ت خ ث خذ ل )7( احتوبل آهبر t ضزیت ثبثت ضزایت هتغیز بی اثز رو د در س د غیزه تظز ز س ن اثز رو د در تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم اثز رو د در اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن اثز رو د در اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن ا ذاس ضزوت ث سزهبی گذاری در ضزایط رو د ووتز اس 5 درغذ است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ. اهب اس آ دب و احتوبل آهبر t هتغیز ا زم هبلی ث سزهبی گذاری در ضزایط رو د ثیطتز اس 5 درغذ است ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار ویثبضذ. ث بثزایي ثب اطوی بى 95 درغذ فزضی ا ل ثزای ایي هتغیز رد هیض د. ضزیت تؼییي تؼذیلضذ طبى هید ذ و هتغیز بی هستمل لبدر است ث هیشاى 60 درغذ تغییزات هتغیز اثست را ت ضیح د ذ. احتوبل آهبر F ثیب گز ایي است و ول هذل اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ. ثب ت خ ث خذ ل )7( هیت اى هؼبدل ای خطی را ث غ رت راثط )7( ارائ داد: Inv R 8286 / / 2SURP * Rokod / Unser * Rokod / 2 NG * Ronagh / 2NB * Ronagh / 3 SIZE ) 7(

16 56 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 فزضی پ دن: احتوبل آهبر t ضزیت هتغیز اثز رو د در س د غیزه تظز ز س ن ث سزهبی گذاری در ضزایط رو د ووتز اس 5 درغذ است ثز ایي اسبس ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار است ضزیت ثزآ رد ضذ ثزای هتغیز اثز رو د در س د غیزه تظز ز س ن ث فزضی سزهبی گذاری در ضزایط رو د ه فی هؼ بدار هیثبضذ ث بثزایي فزؼ ضطن: در ثبسار س بم ث ث احتوبل آهبر H 0 ضزیت هتغیز t اثز رو د در تغییزات ػذم اطوی بى رد هیض د. ه خ د سزهبی گذاری در ضزایط رو د ووتز اس 5 درغذ است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار است ضزیت ثزآ رد ضذ ت سط زمافشار ثزای هتغیز اثز رو د در تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ث هؼ بدار هیثبضذ ثز ایي اسبس فزؼ H 0 تبئیذ هیض د. سزهبی گذاری در ضزایط رو د ه فی فزضی فتن: احتوبل آهبر t ضزیت هتغیز اثز رو د در اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن سزهبی گذاری در ضزایط رو د ووتز اس 5 درغذ است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هؼ بدار هیثبضذ ضزیت ثزآ رد ضذ ت سط زمافشار ثزای هتغیز اثز رو د در اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ث ث بثزایي فزؼ هؼ بدار H 0 رد هیض د. سزهبی گذاری در ضزایط رو د ه فی هؼ بدار هیثبضذ فزضی طتن: احتوبل آهبر t ضزیت هتغیز اثز رو د در اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن ث پیصثی ی سزهبی گذاری در ضزایط رو د ووتز اس 5 درغذ است لذا ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری هیثبضذ س د ث بثزایي فزؼ ز ضزایت س ن ث ثزآ رد ضذ ت سط زمافشار ثزای هتغیز اثز رو د در اخجبر ثذ سزهبی گذاری در ضزایط رو د هثجت هؼ بدار هیثبضذ H 0 رد هیض د آسه ى نخطی هذل د م پض ص خذ ل )6( تبیح ایي آسه ى را طبى هید ذ:

17 سزهبی گذاری اثز رو د در س د غیزه تظز ز س ن اثز رو د در تغییزات ػذم اطوی بى ثبسار س بم اثز رو د در اخجبر هزث ط ث س د هثجت اثز رو د در اخجبر هزث ط ث س د ه فی ا ذاس ضزوت ا زم هبلی هأخذ: تبیح تحمیك. ريسک سزهاي گذاری جذ ل 8. تايج نخطی هذل د م پض ص اثز رک د در س د غیزه تظز ز س ن -0/04382 اثز رک د در تغییزات عذم اطوی اى ه ج د در تاسار س ام 0/ / تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره اثز رک د در اخثار هزت ط ت س د هثثت -0/ / / /62796 اثز رک د در اخثار هزت ط ت س د ه فی -0/3872-0/ / / /0637-0/ / / ا ذاس ضزکت -0/ / /0669 0/ / /09552 ا زم هالی ثب ت خ ث خذ ل )6( ضزیت وجستگی ثیي هتغیز بی هستمل ووتز اس 0/75 ث د طبى هید ذ در چ یي حبلتی نخطی لبثل اغوبؼ است. 7. تیج گیزی ذف اس ا دبم پژ ص حبضز ثزرسی تأثیز هیبى تغییزات ػذم اطوی بى س د غیزه تظز زس ن اخجبر خ ة ثذ پیصثی ی س د ز س ن در ضزایط هختلف التػبدی ثز سزهبی گذاری در فبغل سهب ی 388 تب 392 ثیي تؼذاد 08 ضزوت پذیزفت ضذ در ث رس ا راق ث بدار ت زاى است و تؼذاد 324 داد - سبل هزث ط ث د راى رو د التػبدی تؼذاد 26 داد - سبل هزث ط ث د راى ر ك التػبدی هیثبضذ. ایي تید حبغل ضذ و در فزضی ا ل افشایص س د غیزه تظز ز س ن در ضزایط ر ك التػبدی ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس ظز آهبری هؼ بدار ه فی راثط خطی هؼى س است سیزا ضزیت ثزآ ردی س د غیزه تظز ز س ن 2/ هیثبضذ. در فزضی د م وب ص تغییزات اطوی بى ػذم ه خ د در ثبسار س بم ثز وب ص سزهبی گذاری در ضزایط ر ك التػبدی هؤثز است ث بثزایي ارتجبط ف ق راثط خطی هستمین

18 56 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 هؼ بدار هثجت است سیزا ضزیت ثزآ ردی ػذم اطوی بى 2367/648 هیثبضذ در فزضی چ برم در ضزایط ر ك التػبدی افشایص اخجبر خ ة سزهبی گذاری هؤثز است پس هستمین است ضزیت ثزآ ردی اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ثز وب ص ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری ه فی هؼ بدار پیصثی ی س د ز س ن راثط خطی 3838/62- هیثبضذ در فزضی چ برم در ضزایط ر ك التػبدی افشایص اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن ثز افشایص سزهبی گذاری هؤثز است ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری راثط خطی هستمین هؼ بدار است ضزیت ثزآ ردی اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن 3835/4 هیثبضذ. وچ یي در فزضی پ دن در ضزایط رو د التػبدی افشایص س د غیزه تظز ز س ن ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است پس ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری راثط خطی هؼى س هؼ بدار ه فی ضزیت ثزآ ردی س د غیزه تظز ز س ن 2/ است اهب فزضی ضطن رد ضذ طبى داد و در ضزایط رو د التػبدی وب ص تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز یست تبیح حبوی اس ػذم خ د راثط خطی هؼ بدار است ضزیت ثزآ ردی تغییزات ػذم اطوی بى ه خ د در ثبسار س بم ثزاثز / است. در فزضی فتن در ضزایط رو د التػبدی افشایص اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن ثز وب ص سزهبی گذاری هؤثز است. ث بثزایي ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری راثط خطی هؼى س هؼ بدار ه فی است ضزیت ثزآ ردی اخجبر خ ة پیصثی ی س د ز س ن 2/ است در فزضی طتن در ضزایط رو د التػبدی افشایص اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن ثز افشایص سزهبی گذاری هؤثز است لذا ارتجبط ف ق اس لحبظ آهبری راثط خطی هستمین هؼ بدار است ضزیت ثزآ ردی اخجبر ثذ پیصثی ی س د ز س ن 2/28882 است. چ ردیب ضی ا و هبر )2002( طبى داد ذ و ثیي ثبسد س بم ضزایط التػبدی ارتجبط خ د دارد در الغ ضزایط التػبدی در لیوتگذاری دارایی ب مص اسبسی دارد و ثب تبیح پژ ص حبضز سبسگبر ویثبضذ.

19 ی ب ی ب ی ب ی ب ی ب Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th 208 و ی گل )2005( طبى هید ذ و فز ش تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره... 5 دارایی رضذ ثبثت وبهال ثب ضزایط التػبدی در ارتجبط است ایي هتغیز ب ث رو د التػبدی سجت ث ر ك التػبدی حسبسیت ثیطتزی دار ذ و اس پبر ای خ بت ثب تبیح پژ ص حبضز سبسگبر هیثبضذ. تبیح چ ی )200( طبى داد سهب یو سزهبی گذاراى در خػ ظ ل ع ر ك التػبدی ثب ػذم اطوی بى ر ثز ست ذ اخجبر ثذ پیصثی ی س د تأثیزات ضذیذتزی در وب ص لیوت س بم دارد. ث سزهبی گذاراى ت غی هیض د گبم خزیذ س بم ث هؼیبر بی ػذم اطوی بى ت خ ض د ػال ثز ارسیب یث تالش بیی و در خػ ظ ضزوت ب ػولىزد آى ب ا دبم هید ذ ثخطی اس خ د را هؼط ف ث تحلیل ضزایط ا ضبع ثبسار سزهبی وبی ذ سیزا ایي اهىبى را فزا ن هیو ذ و ثب ت سؼ الگ بی تػوینگیزی سزهبی گذاری افش دى هتغیز بی ثبسار ث آى ب تػوینگیزی هذیزاى ث ضزوت ه طمیتز ثب ارسشتزی داضت ثبض ذ. س بهی ت غی هیض د ضزایط ا ضبع ثبسار سزهبی را ث دلت ثزرسی تحلیل اطالػبت را در ضزایطی ه تطز وبی ذ و اخجبر ثذ ووتزیي تأثیز بهطل ة اخجبر خ ة ثیطتزیي تأثیز هطل ة را ثز ارسش ثبسار س بم ضزوت داضت ثبضذ. پژ طگزاى هیت ا ذ ث ثزرسی تأثیز تغییزات سطح ػذم اطوی بى ثز ویفیت گشارضگزی هبلی همبیس او ص سزهبی گذاراى ث اطالػبت ه ذرج در غ رت ر ك رو د تدبری ثبسار سزهبی ثپزداس ذ. هبلی در د ر بی

20 ی ب ی ب ی ب ی ب Downloaded from qjfep.ir at 3: on Tuesday September 4th ه اتع ثز فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3 ارثبثیبى ػلیاوجز اردضیز سلطب ی ژاد )39( "تأثیز تغییزات ػذم اطوی بى در ضزایط هختلف التػبدی لیوت س بم" هدل چطنا ذاس بی هذیزیت هبلی ضوبر 6 غع پ رحیذری اهیذ داری ش ػبلیپ ر )390( "ثزرسی ارتجبط ثیي داد بی حسبثذاری ثب چزخ بی تدبری" هدل پژ ص بی حسبثذاری هبلی ضوبر 2 غع -6. خذادادی لی خبطز وبرگزپ ر )388( "ثزرسی راثط ثیي خزیبى مذ ػولیبتی سجت س بم" فػل به ػلوی پژ طی حسبثذاری هبلی. ضوبر غع سدبدی سیذحسیي گشارضگزی هبلی حبخیساد سؼیذ ثز حسبثزسی ضوبر 3 غع ضب ؼلیساد ثیتب )39( "ثزرسی خ اد سزهبی گذاری وبرایی یهوبر ضزوت در )39( "تأثیز شی بی وبی ذگی مذی گی ثب ثبسد ویفیت ث رسی" هدل ثزرسی بی حسبثذاری سجت د پ ت تؼذیلضذ ثزای پیصثی ی س دآ ری ضزوت ب در ز یه اس هزاحل چزخ ػوز ضزوت" یبسد ویي وبیص هلی حسبثذاری ایزاى. طبلت یب لذرتاهلل خ بد ثزسیگز )387( د ر ضوبر 3 غع 3-5. "ارسیبثی ضزوت دار یی" ث رس ا راق ث بدار لبلیجبفاغل حسي هؼػ ه بدری )385( "ثزرسی او ص ثیص اس ا ذاس سزهبی گذاراى در ث رس ا راق ث بدار ت زاى سجت ث اطالػبت اخجبر ه تطز در ضزایط رو د ضوبر 2 غع ر ك" هدل تحمیمبت هبلی یهوبر خ اد سدبدی سیذحسیي سؼیذ حبخیساد )392( "تأثیز هؼیبر بی ویفیت حسبثزسی ثز سزهبی گذاری در ضزوت بی ث رسی" هدل دا ص حسبثزسی ضوبر 50. Aigbe, A. & Anna D. Martin (2008), "Influence of Disclosure and Governance on Risk of US Financial Services Firms Following Sarbanes-Oxley", Journal of Banking & Finance, Vol. 32, PP Ball, R. J. & P Brown, (968), "An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers", Journal of Accounting Research, PP Beaver, W; Kattler, P & M. Scholes (970), "The Association between Market Determined and Accounting Determined Risk Measures", The Accounting Review, Vol. 45, PP Becher-Blease, J. R. & D. L. Paul (2006), "Stock Liquidy and Investment Opportunies: Evidence from Index Addions", at: ID893583_code Biddle, G.; Hillary, G. & R. Verdi (2009), "How Does Financial Reporting Qualy Improve Investment Efficiency?", Journal of Accounting and Economics,Vol. 48, PP Choi, H. (200), "Changes in Analysts Incentives under Uncertainty", Working Paper, Universy of Washington, USA.

21 تأثیر تغییرات عدم اطمینان سود غیرمنتظره Choi, Hae Mi (200), When Good News is not so Good: Economy-Wide Uncertainty and Stock Returns, SSRN library. Choi, Hae Mi (200), When Good News is Not so Good: Economy-Wide Uncertainty and Stock Returns, SSRN elibrary. Chordia, T. & L. Shivakumar (2002), "Momentum, Business Cycle and Time- Varying Expected Returns", Journal of Finance, Vol. 57, No. 2, PP Frank, Murray Z. & Vidhan K. Goyal (2009), "Capal Structure Decisions: Which Factors Are Reliably Important?", Financial Management, PP. 37. Gu, Z. & J. Xue (200)," Do Analysts Overreact to Extrem Good News in Earning?", Working Paper, Yuan Ze Universy at Taiwan. Hoshi, T.; Kashyap, A. & D. Scharfstein (99), "Corporate Structure, Liquidy and Investment: Evidence from Japanese Industrial Groups", Quarterly Journal of Economics, Vol. 06, PP Hube, K. (998), "Time for Investing Four-Letter Word", Wall Street Journal, January 23, PP Johnson, Marilyn (999), "Business Cycles and the Relation between Secury Returns and Earnings", Review of Accounting Studies, Vol. 4, PP Kim, K.; Pand, S. & C. E. Wasley (200), Aggregate Uncertainty and Management Earnings Forecasts, Universy of Illinois at Chicago, Chicago. IL Leuz, C. & C. Schrand (2009), Disclosure and the Cost of Capal: Evidence Firms Response to the Enron Shock, SSRN elibrary, Available at http: www. nber.org /papers/w4897. Markowz, H. M. (952), "Portfolio Selection", Journal of Finance, Vol. 7 No., PP Modigliani, F & M. H. Miller (958), "The Cost of Capal, Corporation Finance and the Theory of Investment", American Economic Review, Vol. 48, PP Qinglu, J. (2005), Business Cycle, Accounting Behavior and Earnings Management, Unpublished PhD Dissertation, Hong Kong Universy of Science and Technology. Ribeiro, R. & P. Veronesi (2002), "The Excess Co-Movement of International Stock Markets in Bad Times: A Rational Expectations Equilibrium Model," Working Paper, Universy of Chicago.

22 55 فصلنامه سیاستهای مالی و اقتصادی شماره 3